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Il n’y a qu’une seule façon sûre de repérer une bulle spéculative, et c’est après son éclatement. D’ici là, un actif qui s’apprécie rapidement peut sembler surévalué, sauf que son prix continue de grimper. Quiconque a essayé de souffler une dernière fois dans un ballon et s’aperçoit qu’il peut souffler encore deux ou trois fois comprendra.
William Goetzmann de l’Université Yale a appris à quel point il peut être difficile de repérer une bulle. Il a constaté que les actifs dont les cours ont plus que doublé sur une période d’une à trois années ont deux fois plus de chances de doubler à nouveau durant une même période que de perdre plus de la moitié de leur valeur.1
Vanguard estime qu’une bulle est une situation où les prix dépassent largement la valeur fondamentale d’un actif, à un point tel qu’aucun scénario de revenu futur plausible ne peut justifier le prix, qui finit par se corriger. Notre point de vue s’appuie sur des recherches universitaires qui remontent au début du siècle actuel, avant l’éclatement de la bulle technologique.
Y a-t-il des bulles spéculatives actuellement? Chez Vanguard, l’incertitude quant à l’avenir nous inspire beaucoup de respect, de sorte que le mieux que nous puissions dire est « peut-être ». Certains marchés particuliers, comme le marché américain de l’habitation et celui des cryptomonnaies, semblent particulièrement nerveux. Aux États-Unis, les prix des logements ont augmenté de 10,4 % sur 12 mois en décembre 2020, soit leur plus forte hausse depuis la reprise qui a suivi la crise financière mondiale.2 Toutefois, la dynamique de l’offre et de la demande durant la pandémie, plutôt qu’un excès spéculatif, explique probablement cette hausse.
En revanche, les cryptomonnaies ont bondi de plus de 500 % durant la dernière année.3 Cette hausse est curieuse pour un actif qui n’est pas conçu pour produire des flux de trésorerie et dont la trajectoire des prix semble être celle d’un actif de croissance à grande capitalisation, soit le contraire de ce à quoi on peut s’attendre d’un actif destiné à protéger contre l’inflation et la dépréciation des monnaies. Les gens rationnels peuvent être en désaccord sur la valeur inhérente des cryptomonnaies, mais aujourd’hui, de telles discussions pourraient aussi porter sur les bulles.
Qu’en est-il des actions américaines? L’ensemble du marché est peut-être surévalué, mais pas de façon importante. Pourtant, les prochaines recherches de Vanguard mettront en lumière une partie du marché boursier américain qui nous incite à faire une pause : les actions de croissance. Les actions de croissance de qualité inférieure mettent à l’épreuve notre scénario de « revenu futur plausible ». Pour certaines sociétés très en vue, les mesures de valorisation supposent que leur valeur dépassera la contribution de leur secteur au PIB américain. En revanche, nos recherches montreront que les actions de valeur américaines sont sous-évaluées de la même façon.
Les actions de croissance de qualité inférieure, soit celles des sociétés qui enregistrent des bénéfices d’exploitation faibles ou nuls, ont surpassé l’ensemble du marché de 5,5 % par année durant la dernière décennie. Bien sûr, des raisons expliquent pourquoi les actions de croissance peuvent avoir une évaluation très élevée par rapport à l’ensemble du marché. Par définition, les actions de croissance sont celles dont on attend une croissance plus rapide que l’ensemble du marché. Leur attrait réside dans leur potentiel. Mais plus les cours boursiers augmentent, moins ils peuvent vraisemblablement justifier ces hausses. Un tout petit nombre de ces sociétés de croissance de qualité inférieure pourraient devenir les prochaines grandes sociétés. Mais beaucoup d’autres pourraient sombrer dans l’oubli, comme ce fut le cas après la bulle technologique.
Le marché des premiers appels publics à l’épargne (PAPE) offre certaines pistes (et je remercie mes collègues du Quantitative Equity Group de Vanguard). Quatre sociétés sur cinq qui ont fait une émission publique d’actions pour la première fois en 2020 ont affiché un bénéfice par action inférieur à zéro. Le pourcentage de ces PAPE non rentables a été presque aussi élevé ces dernières années, par rapport aux chiffres observés durant les années qui ont précédé la bulle technologique. Une telle dynamique pourrait provoquer un atterrissage brutal des actions de croissance. Plus de 80 % des PAPE non rentables en 2020 ont été dans les secteurs des technologies et des biotechnologies.4
En revanche, les actions de valeur se négocient à des cours inférieurs à ce qui semble raisonnable d’après les données fondamentales des sociétés. Ces sociétés stables semblent exister depuis toujours et devraient demeurer dans le paysage. Les actions de valeur de grande qualité ont inscrit un rendement inférieur de 15,5 % par année à celui de l’ensemble du marché durant la dernière décennie.
Nous ne prévoyons pas que les tendances qui ont caractérisé la dernière décennie persisteront.
Comme nous l’avons expliqué dans les Perspectives économiques et des marchés de Vanguard pour 2021 : À l’approche de l’aube, nous prévoyons que les marchés boursiers hors des États-Unis surpasseront les actions américaines et que les actions de valeur dépasseront les actions de croissance. Notre recherche de décembre 2020 intitulée Le récit de deux décennies – actions américaines et non américaines : Le passé est rarement garant de l’avenir souligne nos convictions, tout comme notre évaluation prochaine portant sur les actions de croissance et de valeur.
Les écarts de rendement entre les styles de placement et les secteurs comptent parmi les raisons pour lesquelles Vanguard croit que les investisseurs devraient détenir des portefeuilles largement diversifiés, comme nous l’indiquons dans les Principes de la réussite en matière de placement selon Vanguard. Ceux qui suivent ces principes profitent d’un rééquilibrage naturel au fil du temps, alors que les segments du marché enregistrent des rendements supérieurs et inférieurs.
Toutefois, les investisseurs qui sont convaincus de la pertinence de leur évaluation des marchés, dont l’horizon de placement leur permet d’être patients et qui ont la rigueur nécessaire pour garder le cap dans un contexte de volatilité pourraient tirer parti d’une surpondération des actions de valeur proportionnelle à leur tolérance au risque. Une telle prédilection pourrait aider à compenser la baisse des rendements de l’ensemble du marché que nous prévoyons pour la prochaine décennie par rapport à la décennie précédente.
Nous sommes conscients que la croissance rapide des actifs pourrait se poursuivre. Toutefois, à un moment donné, les marchés seront confrontés à une question liée à notre définition des bulles spéculatives : Quel scénario de revenu futur plausible justifie le cours d’un actif? Nous prévoyons que les valorisations finiront par refléter la véritable probabilité de rentabilité des sociétés, surtout là où les valorisations sont les plus excessives sur le marché.
1. Goetzmann, William N., 2016. Placements dans des bulles : Ce que l’histoire nous enseigne. Document de travail no 21693, Cambridge (Massachusetts), National Bureau of Economic Research, 2018.
2. S&P CoreLogic Case-Shiller 20-City Composite Home Price NSA Index, pour décembre 2020. Consulté le 26 janvier 2021.
3. Selon les données de CoinMarketCap au 22 février 2021.
4. Calculs de Vanguard fondés sur des données du site Web de Jay Ritter, Université de Floride, https://site.warrington.ufl.edu/ritter/ipo-data/ à l’exclusion de ce qui suit : les certificats américains d’actions étrangères émis par le dépositaire, les sociétés en commandite et les fiducies de ressources naturelles, les fonds à capital fixe, les fiducies de placement immobilier, les sociétés d’acquisition à vocation particulière, les banques et les prêts, les offres de parts, les actions cotées en cents (dont le cours vendeur est inférieur à 5 $ par action) et les actions qui ne sont pas inscrites à la cote du Nasdaq ou de la Bourse de New York pour tous les PAPE.
J’aimerais remercier Ian Kresnak, CFA, ainsi que mes collègues du groupe d’analyse quantitative des actions de Vanguard pour leur précieuse contribution à ce commentaire.
Joseph H. Davis, Ph. D., est un directeur de Vanguard et le chef mondial du Investment Strategy Group de The Vanguard Group, Inc., dont l’équipe de recherche et d’interaction avec la clientèle élabore des stratégies de répartition de l’actif et mène des recherches sur les marchés financiers, l’économie mondiale, la construction de portefeuilles et d’autres sujets liés au placement. À titre d’économiste en chef mondial de Vanguard, M. Davis est aussi un membre clé de l’équipe de gestion de portefeuille principale du Vanguard Fixed Income Group, qui supervise un actif géré de plus de 700 milliards de dollars américains.
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