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Il y a deux semaines, j’ai eu la chance de faire des présentations devant plusieurs clients différents et de m’adresser à un groupe d’étudiants en commerce. Les questions et les conversations de la semaine dernière m’ont aidée à mettre de l’ordre dans mes idées, en particulier en ce qui concerne les « bonnes nouvelles » que je vois à l’égard de certains enjeux préoccupants. Voici un résumé de certaines d’entre elles.
L’enjeu : Les taux des obligations d’État sont en hausse dans les marchés développés, en particulier ceux à long terme. Le « jargonnage » belliciste des banques centrales ces derniers jours a eu un impact, surtout les commentaires du gouverneur de la Réserve fédérale américaine (Fed) Lael Brainard ainsi que le procès-verbal de la réunion du Federal Open Market Committee (FOMC) publié il y a deux semaines. M. Brainard a toujours été perçu comme une « colombe », mais il semble s’être transformé en « faucon » à cause de l’inflation, et ses propos sur la réduction « rapide » du bilan ne sont pas passés inaperçus.
Le procès-verbal de la réunion du FOMC a donné plus de détails sur la manière dont la Fed entend procéder pour réduire la taille de son bilan. On y apprend que le plafond mensuel d’attrition passive du bilan (pratique qui consiste à laisser les titres arriver à échéance et à ne pas les remplacer) sera probablement fixé à 95 milliards de dollars américains. En outre, on y évoque la possibilité que la Fed commencer à liquider activement certains des titres adossés à des créances immobilières (TACI) une fois que le processus d’attrition sera « bien enclenché ». Et il n’y a pas que la Fed qui entend procéder de la sorte; on s’attend à ce que la Banque du Canada amorce sous peu un resserrement quantitatif (RQ), à l’instar de la Banque d’Angleterre. Cependant, l’avancée audacieuse de la Fed en vue d’un RQ semble avoir un impact particulièrement significatif, d’autant plus que le marché anticipe de plus en plus plusieurs hausses de taux de 50 points de base à compter de la réunion de mai.
Où sont les bonnes nouvelles, me direz-vous? Le fait que le « jargonnage » de la banque centrale provoque déjà un resserrement des conditions financières a, selon moi, un côté positif : la Fed (et peut-être d’autres banques centrales) n’aura peut-être pas besoin de resserrer sa politique monétaire autant que beaucoup le prévoient. Comme je l’ai déjà dit, je crois que la Fed va vouloir faire plus de peur que de mal. Entre-temps, la Fed a contribué à contrer l’inversion temporaire de certaines parties de la courbe des taux des bons du Trésor, ce qui pourrait calmer les investisseurs nerveux, compte tenu de toute l’attention qui a été accordée à la récente inversion de la courbe des taux des bons du Trésor de 2 à 10 ans (qui, au moment de la rédaction de cet article, s’est inversée et se s’établit à 25 points de base).1
L’enjeu : La semaine dernière, la présidente de la Commission européenne, Ursula von der Leyen, s’est rendue en Ukraine pour constater la destruction causée par l’invasion de l’Ukraine par la Russie. Elle s’est indignée devant les scènes d’horreur, a dénoncé les actions de l’armée russe et s’est engagée à accélérer le traitement de la demande d’adhésion de l’Ukraine à l’Union européenne. Elle a partagé sa vision de l’avenir avec le président ukrainien Volodymyr Zelensky : « La Russie va sombrer dans la décadence économique, financière et technologique, tandis que l’Ukraine marche vers l’avenir européen; c’est ce que je vois ».2
Mais à quel avenir européen fait-elle allusion? Nous aurons un élément de réponse à cette question à l’issue des élections présidentielles françaises qui se tiennent ces jours-ci, étant donné l’émergence d’Emmanuel Macron à titre de leader « de facto » de l’Europe depuis qu’Angela Merkel n’est plus la chancelière de l’Allemagne.
Les marchés sont plus inquiets depuis quelques jours parce que sa rivale, Marine Le Pen, a gagné des points dans les sondages. Les écarts de taux se sont élargis entre les obligations d’État françaises et allemandes3; l’augmentation des coûts d’emprunt pour le gouvernement français est un signe que le marché craint un éventuel changement de leadership. Le premier tour de scrutin a eu lieu le 10 avril et, comme prévu, M. Macron et Mme Le Pen ont recueilli le plus de voix et se qualifient pour le deuxième et dernier tour plus tard ce mois-ci, comme ce fut le cas en 2017.
La remontée de Marine Le Pen dans les sondages découle de la baisse de popularité d’un candidat plus à droite dont la position pro-Poutine a eu un impact négatif sur sa popularité vu l’invasion de l’Ukraine par la Russie. De son côté, Mme Le Pen a pu se concentrer sur les enjeux nationaux, notamment l’inflation, qui est la plus grande préoccupation de nombreux électeurs français mécontents (et une mise en garde pour les élections de mi-mandat aux États-Unis). La sagesse populaire veut que M. Macron remporte une victoire serrée, mais je m’attends à ce que les écarts de taux s’élargissent et à ce que la volatilité augmente d’ici là.
Où sont les bonnes nouvelles, me direz-vous? Comme l’a souligné mon collègue Paul Jackson, « en début de mandat, la présidence de Marine Le Pen amènerait la France dans une voie très différente (plus isolationniste, plus affirmée, anti-UE/États-Unis et budgétairement expansionniste). Même si nous croyons que la réalité de la présidence pourrait adoucir son approche, nous craignons que les marchés financiers ne réagissent négativement dans un premier temps et à ce que les actifs français et ceux d’autres marchés périphériques de la zone euro en souffrent. » Or, c’est cette réaction viscérale des marchés qui pourrait forcer la présidente Le Pen à adoucir les éléments plus radicaux de sa plateforme, comme ce fut le cas pendant la présidence de François Mitterrand au début des années 80.
L’enjeu : Des vagues de COVID émergent actuellement dans le monde, mais les inquiétudes des investisseurs semblent centrées sur la Chine étant donné que les autorités sont intervenues en imposant des mesures de confinement très strictes. D’un point de vue économique, cela pourrait évidemment, à court terme, provoquer des perturbations des chaînes d’approvisionnement et ralentir l’économie. Cependant, comme je l’ai déjà dit, je crois que les mesures de relance budgétaire et monétaire vont contribuer à réaccélérer la croissance de l’économie chinoise pendant la deuxième moitié de l’année.
Où sont les bonnes nouvelles, me direz-vous? À court terme, l’imposition de mesures de confinement entraîne une diminution de la demande de pétrole, ce qui contribue à exercer une pression à la baisse sur les prix de l’énergie à un moment où le monde a besoin de toute l’aide possible pour faire baisser les prix du pétrole.
Bien que le chiffre de l’IPC pour le mois de mars soit monté à 8,5 % sur un an, je pense que l’inflation élevée constitue une bonne nouvelle. La hausse des prix a pour effet de ralentir la hausse des prix car elle peut entraîner une diminution de la demande. En outre, la Fed et d’autres banques centrales contribuent à réduire la demande en resserrant leur politique monétaire. Par exemple, les taux hypothécaires aux États-Unis ont considérablement augmenté en quelques semaines à peine, ce qui devrait contribuer à calmer la spéculation sur le marché immobilier.
La crainte est que ce soi-disant « anéantissement » plonge les marchés développés en récession. L’anéantissement de la demande est un terme qui me semble un peu exagéré; je décrirais ce que je vois jusqu’à présent aux États-Unis non pas comme un anéantissement de la demande, mais plutôt comme une combinaison de « dissuasion de la demande » et de « report de la demande ». Par exemple, nous constatons une dissuasion de la demande dans la mesure où certains consommateurs conduisent moins lorsque cela est possible et se tournent vers des marques génériques pour certains produits de base afin de réduire leurs dépenses. De plus, nous constatons un report de la demande dans la mesure où les consommateurs semblent renoncer à l’achat de « biens durables coûteux » dont ils n’ont pas besoin immédiatement, comme le report de l’achat d’une automobile à l’année prochaine, mais je soupçonne qu’une forte baisse des prix à court terme les ramènerait assez rapidement en mode achat.
La demande n’est pas entièrement détruite, car elle est soutenue dans une large mesure par la pénurie de main-d’œuvre et les meilleurs bilans des ménages. À mon avis, pour parvenir à effectuer un « atterrissage en douceur », il faudra en grande partie se trouver dans une situation de dissuasion de la demande, plutôt que d’anéantissement de la demande.
Je vais accorder une attention particulière à l’indice ZEW de confiance économique de l’Allemagne. L’Allemagne subit énormément de pression pour sanctionner l’énergie russe, ce qui représenterait un énorme fardeau compte tenu de la forte dépendance de l’Allemagne à l’égard de ces importations. Je soupçonne que l’indice va témoigner d’énormément de pessimisme à court terme, ce qui pourrait signaler une activité économique plus décevante dans un proche avenir (à commencer par une réduction des dépenses en immobilisations).
Enfin, je vais surveiller les données préliminaires de l’indice de confiance des consommateurs de l’Université du Michigan pour avoir une idée de la position des consommateurs américains et de leurs attentes en matière d’inflation à plus long terme.
1. Source : Bloomberg, L.P.
2. Source : Reuters, « EU chief promises speeded up process for Ukraine to seek membership », 8 avril 2022
3. Source : Reuters, « French government bond yields extend rise, peripheral spreads widen », 6 avril 2022
Kristina Hooper est stratège des marchés mondiaux à Invesco. Cet article est paru initialement sur le blogue Invesco.
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